domingo, 15 de mayo de 2016

El invierno del descontento

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El invierno de 2015-2016, el cual llegó a su fin hace unas semanas, ha sido designado oficialmente como el más suave de los EE.UU. en más de 121 años según la NOAA. Sin duda es este hecho daria paso a un importante tema de conversación sobre el debate sobre el calentamiento global,  y también podría ser el centro de atención en la discusión económica actual. El hecho de que esto no sea un testamento en el sentido del descarado egoísmo en el que los porristas económicos culpan a la condición atmosférica cuando les es conveniente, pero lo ignoran cuando no lo es. Si los economistas fueran consistentes (y lo digo con un colosal “si”), el buen tiempo se tomaría como una razón para creer que la economía es más débil de lo que se está informando.



Los dos inviernos anteriores fueron mucho más duros. El periodo de 2013-2014 trajo el infame “Vórtice Polar”, un descenso inusual de aire polar frío que trajo temperaturas bajas de manera significativa a la mayor parte de los Estados Unidos. El próximo invierno a este fue casi tan malo, con temperaturas más frías que de costumbre combinadas con records de nevadas en gran parte del país. Estas condiciones fueron citadas una y otra vez por muchos economistas para explicar por qué el crecimiento del PIB del T1 fue tan decepcionante ambos años. El crecimiento anual fue de solo 0,6% y -.9% respectivamente (Bureau of Economic Analysis). Dado que tanto el 2014 como el 2015 se quedaron en el pasado, el optimismo económico comenzado a crecer. Cuando ambos comenzaron con tales tropiezos, se necesitaron excusas para explicar por qué los meteorólogos estaban tan mal. La nieve y el frío siempre han servido de excusa.
Como cuantifiqué en un comentario sobre el tema hace dos años, un mal invierno de hecho puede poner un escalofrío en la economía, al menos temporalmente. En general, en el primer trimestre (que corresponde a los meses de invierno de enero, febrero y marzo) se muestra un crecimiento anual del PIB que está más o menos en línea con el promedio de cada uno de los otros cuartos. Desde 1967, el crecimiento promedio anualizado del 1er trimestre fue del 2,7%, estando cerca de la media de crecimiento del 2,8% en el año completo, basado en cifras de BEA. Pero cuando el invierno se vuelve desagradable, la economía se frena notablemente en el primer trimestre.
El crecimiento del PIB anualizado promedio de los 10 inviernos con más nieve (sin contar 2014) como se muestra en el Laboratorio de la Universidad (Gráfico de Extensión de Temporadas) fue sólo 0,5%. Mientras que este fenómeno no fue significativo para los malos resultados en el 2014 y el 2015, al menos proporcionó un fuerte argumento sobre por qué hemos tenido problemas de forma inesperada. Pero esa excusa no está disponible este año, cuando el rendimiento del primer trimestre puede ser igual de malo.
Mientras que las estimaciones oficiales del PIB del 1er trimestre aún no se han publicado, los investigadores del Banco de la Reserva Federal de Atlanta propagan una estimación denominada “PIB Ahora” que intenta ofrecer una estimación en tiempo real del crecimiento económico. Tan tarde como a mediados de febrero, la estimación del PIB Ahora fue del 2,7% en el primer trimestre, muy por debajo de la proyección de 3.5% que la Fed había ofrecido para el trimestre en diciembre, pero al menos en el mismo estadio de béisbol. Desde mediados de marzo, las estimaciones se han reducido de manera constante a lo largo de la semana pasada y fue llevado hasta sólo 0,1% (aunque desde entonces aumentaron 0,3 %). (Esto viene después del crecimiento del 4º trimestre del 2015 el cual fue un muy decepcionante 1,4%).
Entonces, si asumimos que las estimaciones oficiales (cuando lleguen en unas pocas semanas) no se alejan demasiado de estas proyecciones, los economistas tendrán que explicar por qué tuvimos un muy, muy malo trimestre (de hecho, dos trimestres malos de manera consecutiva) en un momento en el que el clima debería haber servido de fomento para la actividad robusta.
Un análisis de los malos inviernos también revela una clara tendencia en la que la economía suele recuperarse con fuerza en el siguiente trimestre, lo que confirma la teoría de que la demanda acumulada en un mal invierno, cuando hace demasiado frío para las personas a salir de compras o para empresas constructoras para romper la tierra, da como resultado una mayor actividad en la primavera. En los diez 2º trimestres que siguieron a los diez inviernos con más nieve, del PIB anualizado promedió fue un fuerte 4,4%, o casi un cuatro por ciento más que el trimestre anterior. Esa tendencia se ve claramente en el 2014 y el 2015, cuando el crecimiento del segundo trimestre fue de un promedio de 4 puntos porcentuales por encima del primer trimestre.
La mayoría de los estrategas están seguros de que un rebote similar ocurrirá esta primavera, incluso si no ha habido mal tiempo para crear el dinámico “rebote”. Pero dejando eso de lado, no hay absolutamente ninguna evidencia para apoyar una conclusión tan absurda, y tales creencias se basan en la esperanza, no en la razón. El clima era de hecho tan caliente en este invierno que en lugar de empujar hacia adelante la actividad económica en el segundo trimestre, es probable que podría haber tirado la actividad económica en el primer lugar y esto pudiera impactar el rendimiento del segundo trimestre.
También hay que tomar nota de la rápida desaceleración de las estimaciones del PIB de la Fed de Atlanta, y el hecho de que los mayores descensos se produjeron al final del trimestre. Esto puede significar que podríamos estar disminuyendo la velocidad al entrar en el segundo trimestre. Sin embargo, el gobierno y los economistas privados siguen esperando el tradicional rebote del segundo trimestre.
Pero la evidencia del argumento en contra de esto en enero y febrero se encuentra disponible en el inventario de las tiendas comerciales desde la semana pasada. Originalmente los inventarios de enero fueron reportados como hasta 0,3% (Oficina del Censo de EE.UU.), que fue tomada como una señal de que la confianza empresarial estuvo en aumento. En aquel momento muchos pensaron que febrero no sostendría el ritmo y disminuirá en un 0,2%. En cambio, en enero se registró un  -0.2% (desde el 0,3%) y febrero se informó la baja de  -0,5% (a pesar del número de enero que ya rompió con las predicciones). Este es un resultado terrible.
La mala dinámica ha sido evidente durante algún tiempo en la relación inventario-ventas, que documenta lo difícil que ha sido para las empresas mover sus productos. La semana pasada, algunos economistas se sintieron aliviados porque este número había bajado a 1,36 (Oficina del Censo de EE.UU.). Pero esa caída sólo fue posible debido a que el mes anterior había sido anunciada al alza de 1.35 a la 1,37 (un número más alto indica inventarios más estancados). Al entrar en el segundo trimestre del año pasado, la mayoría de las empresas todavía creian que la recuperación era real, y construyeron sus inventarios a lo largo del trimestre (que se sumó al PIB). No hay ninguna señal de que esto esté sucediendo este año. Creo que basándonos en la alta relación actual de inventario-ventas las compañías van a reducir sus inventarios de este trimestre, perturbando de este modo el futuro del PIB.
Otra gran diferencia entre este año y los últimos dos es la trayectoria de nuestros déficits comerciales. El déficit comercial de enero y febrero promediaron el 46,4 $ millones por mes este año. No eran más que $ 41.1 billones en el 2014 y $ 41,0 billones en el 2015 (Oficina del Censo de EE.UU.). Los déficits comerciales le restan valor al PIB.
A pesar del clima, los inventarios y los déficits comerciales, muy pocos de los economistas públicos y privados influyentes han rebajado las expectativas de sus pronósticos para el PIB del año, si es que alguno lo hizo del todo. Incluso Goldman Sachs  cree firmemente en la fortaleza de la recuperación, aún espera que la Reserva Federal suba las tasas de interés tres veces más este año (Wall Street Journal, Min Zeng, 31/03/16). El FMI acaba de disminuir sus estimaciones para el  el crecimiento económico EE.UU. en el 201., pero sólo por un 0,2%, desde un 2,6% al 2,4%. Pero si el 1er trimestre coincide con la estimación actual de la Fed de Atlanta, el crecimiento del PIB para el resto del año necesitara un promedio del más del 3% para lograrlo.

Este es el típico optimismo sin sentido y mentalidad de manada que causó que sólo uno de cada cinco estadounidenses gestores de fondos batireran el S & P 500 en el primer trimestre. Si no tienes idea de lo que está pasando económicamente, es poco probable que no sepas escoger las acciones correctas. Los gestores de fondos de alto precio lo hicieron un poco mejor. De hecho, el primer trimestre fue el peor trimestre para los gestores de activos en dieciocho años, según datos del Banco de América Merrill Lynch. Esto me dice que el grado de rechazo sigue siendo muy elevado, y que aquellos que resistieron la estampida pueden estar en condiciones de obtener ganancias cuando la probabilidad de recesión, finalmente llegue a ser evidente para todos.
A diferencia de Goldman Sachs y otros grandes bancos, no veo ningún aumento de las tasas en el 2016. En cambio creo que es mucho más probable que la Fed tendrá que desplegar su orientación pesimista hacia delante hasta el punto en el que decida oficialmente no aumentar las tasas en el futuro previsible. Después de eso, creo que tendrá que llevarnos de vuelta a las tasas de interés de cero por ciento, reiniciar la flexibilización cuantitativa, e incluso puede tener tasas de interés en territorio negativo. Tome su posición y asuma las consecuencias.